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政策经济-第二个预期未来演化是消费拉动经济增长也会是长期方向-呼市新闻

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簡而言之,在宏觀大勢上要保持樂觀,在股票選擇上要小心求證。中國一定會誕生偉大的企業,但偉大的企業寥若晨星,優秀的企業百里挑一,平庸的企業俯拾皆是。

最後,外資加速流入的趨勢不變。8月以來,國際三大指數相繼宣布A股納入及擴容計劃,MSCI 8月27日盤后正式生效,富時羅素和標普道瓊斯9月23日盤前生效,預計共帶來3000億人民幣的增量資金,11月預計還將迎來一輪MSCI擴容計劃,再引入增量資金約2000億人民幣,全年北上凈流入有望突破萬億。QFII額度限制取消標志著對外開放繼續提速,未來更多開放政策有望出台,外資入場仍在第一階段。證券時報·數據寶統計顯示,北上資金9月以來凈流入652.98億元,月度流入金額創互聯互通機制開通以來歷史新高。

舉個例子:比如在2018年年底我們加大配置可轉債,並不是覺得今年可轉債會漲得最好,而是在2018年年底,可轉債的估值處在歷史極低點,估值性價比非常高,因此我們對於這類高盈虧比的資產加大配置。再比如未來油價漲跌是一個不確定性較大的事件,我們難以做出強於市場的預測,那麼我們會在組合中配置石油EB來對沖組合內債券資產所暴露的通脹風險。

另一方面,指數雖光鮮靚麗,個股卻冰火兩重天。一邊是少數「核心資產」估值頻創新高,另一邊則是二三線品種被排隊丟棄。今年以來全部A股漲幅的中位數不到12%,「站錯隊」的公募基金也表現不佳。

估值方面,目前中高等級債券的估值普遍在歷史10%分位數以下,儘管市場普遍預期收益率仍會震蕩下行,但目前債券的票息保護性比較弱,不得不防範小概率的收益率大幅上行的風險。特別是近兩年來各大金融機構特別是銀行的負債端成本下降較慢而資產端收益下降較快,目前利率債和高等級信用債的收益很難覆蓋負債端成本,而凈值化產品推進又比較慢,這使得債券收益率的中樞也難以快速下行。而權益市場目前估值水平處於歷史相對便宜的位置,特別是隨着債券收益的大幅走低,持倉股票的機會成本大幅下降,股票配置價值優勢明顯。目前滬深300和中證500的PE(TTM)分別是12.1倍和25.0倍,而標普500和納斯達克指數的PE(TTM)分別是21.5倍和31.5倍,且我國和美國名義GDP增速雖均處於下行階段,但我國增速是美國增速的2倍以上且經濟質量正在逐步好轉,所以,綜合來看A股性價比不但高於國內的債券市場,也高於海外的美股。另外,在 「房住不炒」以及貨幣穩健取向的政策定力之下,股市或將持續受益於房產和債市配置資金的溢出效應。

第二,國內經濟結構更加依賴內需,尤其是國內消費的拉動,這一預期越發一致。投資需求總體低迷,大消費優質龍頭持續上漲,估值總體相對合理,部分估值略偏高。第三,今年以來,芯片半導體、5G通信、消費電子、自主可控軟硬件等領域牛股層出不窮,科創板的股票總體也出現超預期上漲。去年市場擔心這些領域的供應鏈禁運風險,而今年市場則逐步認識到,華為的5G技術全球領先,美國無法壓制。同時,更多技術領域必須加快發展自主可控的技術。此外,中美分歧會長期存在,自主創新相關產業正在迎來歷史性發展機遇。

一方面,對貿易摩擦的展望在樂觀與悲觀之間搖擺,導致市場波動較大,與「永不離場」的公募基金相比,習慣於快進快出「做右側」的投資者或許高買低賣,收益不佳。

以史為鏡,可以知興替。未來往往埋在歷史中。馬克·吐溫曾說:「歷史不會重演,但總會驚人地相似。」

一、2019年市場回顧2019年全球經濟放緩的跡象逐步顯現,美聯儲、歐洲央行、日本央行先後釋放寬鬆預期,經濟預期下修伴隨流動性寬鬆是今年全球宏觀的重要特徵。權益市場方面,在前期逆周期調節政策下,年初信貸數據的階段性走好,令市場預期經濟將出現企穩回升,估值已處於底部區域的A股市場,在一季度特別是春節后,迎來快速修複式行情。但4、5月的經濟數據顯示經濟下行壓力逐漸加大,同時外部風險再現,市場開始快速回調。7月份以來受中美貿易摩擦不確定性、匯率波動率疊加盈利下行周期的影響,權益市場整體呈現回落沖高的震蕩格局。8月利好政策陸續落地,A股重拾升勢。結構方面,食品飲料、電子、農林牧漁、計算機、非銀、家電、餐飲旅遊、通信板塊表現領先,市場呈現消費與科技共舞的格局,此外,龍頭公司在業績與股價的表現明顯優於整體板塊。

從后見之明的角度來看,年初市場對貿易摩擦的過度反應,導致A股市場估值水平達到歷史低位,這構成了上漲的基礎。與此同時,宏觀經濟下行、上市公司利潤不佳、貿易摩擦前景仍撲朔迷離,這些又意味着全面牛市的基礎並不牢靠。所以,「結構性牛市」就顯得十分「合理」了,畢竟「核心資產」們優勢明確、周期性弱(當然也可能是周期滯后),實為抱團取暖的最佳標的。

與市場一般的觀點不同,我們認為,資產配置並不是單純地分散風險,而是積極地配置風險。一方面分散化不確定性大的敞口,另一方面加大高贏率、高盈虧比的敞口暴露,實現分散與集中的有機結合。此外,資產配置也不是挑選未來會漲得最好的資產,而是用宏觀對沖和風險平價的思路配置高性價比資產,使組合在未來的不確定性中保持相對平穩的表現。

在一季度社融和經濟數據超預期后,2019年4月19日中央政治局工作會議強調政策基調微調,堅守改革主線,隨後我們開始大幅減倉可轉債等偏權益資產,同時大幅加倉債券。2019年5月24日,包商銀行意外被託管,為應對市場重大突發事件,立即調整投資策略,自5月24日之後的第一個交易日起,大幅降低組合槓桿,重點賣出流動性偏弱的PPN以及非公開公司債等品種,以應對可能的流動性風險。而包商事件引發的市場流動性危機,直至6月中旬才逐步顯現。

表二:2010年以來CPI同比走勢

今年A股前三季度行情收官,截至9月30日收盤,上證綜指今年以來上漲16.49%,深證成指上漲30.48%。俗話說,歷史不會簡單的重複,但總是壓着相同的韻腳。回顧今年的行情之前,我們可以簡單回顧一下2012年到2013年的行情:經濟總體下行剩餘流動性減少、政策鼓勵外延併購、出現細分行業龍頭,成長股業績高增長,使得2012年至2013年迎來了成長股的一波結構性行情。我們認為,當前的經濟環境與2012年至2013年有諸多相似之處。進入三季度以來,市場走勢亦印證了這一判斷,在企業盈利、流動性、政策制度以及風險偏好等方面的影響下,三季度A股整體呈現探底回升走勢,市場出現了向成長風格的轉向。

(個人簡介:于洋財通資管權益公募投資部基金經理,金融學碩士,11年證券行業從業經驗。于洋擁有多年深厚的研究功底,對行業發展趨勢有深入把握,善用「產業投資眼光」挖掘上市公司投資價值。擁有專戶投資經驗,擅長「類絕對收益」投資方式,對下行風險管理、回撤控制有獨到經驗。現任財通資管消費精選混合基金、財通資管價值成長混合基金基金經理。)

同時,我們也想強調一下,未來可能還會出現新的預期變化。原因在於,「房住不炒」正在從政策目標轉化為大眾預期,股市各方面政策也從以往的重視融資功能到更重視投資者利益和更重視股市的財富配置價值。在此背景下,居民的增量財富從地產向金融資產的配置已逐步開始。股市相對於房地產、理財產品等資產的吸引力提升,可能會成為新的一致預期。而從流動性分析,明年股市可能不差錢,充裕流動性有望成為明年價值藍籌估值修復的主要推動力,同時也會推動明年市場的整體繼續發展。除了上述的預期變化外,未來股市可能存在的風險同樣也需要投資者保持警惕,包括地產融資過度收緊帶來的連鎖反應,以及半導體、電子、5G等領域整體估值的風險。

二、2019年操作回顧操作方面,2018年底在研判來年市場機會的「中國債券論壇」會議上,我們也公開提出債券市場要謹慎,但戰略性看多權益。所以,2018年底我們開始縮短債券組合久期,並對能買可轉債或股票的賬戶進行大幅加倉,特別是大幅配置純債到期收益率在2%以上且轉股溢價率在10%以內、進可攻退可守的中高等級可轉債或可交換債。

事實上,這也是我們財通資管的核心投研理念「深度研究、價值投資、絕對收益、長線考核」 所倡導的。與短期的業績、排名相比,我們更看重三年、五年這樣的時間維度,以及風險調整后的收益率,這就要求我們要更關注產品的回撤,通過組合管理控制風險,並建立糾偏機制,以降低產品的波動率,給客戶帶來較好的投資體驗。

数据来源:Wind

今年上證指數漲幅超過20%,A股市場的表現也基本驗證了我們當時的判斷。儘管如此,其過程可謂一波三折,一季度中美貿易緊張緩和、信貸社融超預期,市場風險偏好快速提升,走出一波凌厲的反彈行情。二季度宏觀環境又顯著變化,中美貿易談判惡化、信貸社融增速回落、地產政策進一步收緊,投資者對經濟下行的擔憂加劇,4-7月市場總體處於下跌調整中。

東方紅資產管理徐覓:配置高性價比資產追求資產組合穩健增長

如同我們開篇所言,已經走完的行情很容易解釋,一旦要做預測,市場就翻臉不認人,這由複雜系統的本質決定。

我們採用基於風險因子的大類資產配置方法。這一方法的優勢在於可以將一系列驅動因素複雜的資產(股票、債券、原油、黃金、外匯、房地產等)配置問題,提煉為對數量有限的幾個風險因子的配置。傳統驅動資產上漲的因子有三類,一類是經濟增長情況,一類是通脹情況,還有一類是流動性情況。從國內的情況來看,由於通脹基本滯後於經濟增長1個季度左右,因此可以簡化為「增長+流動性」雙因子模型。從歷史數據來看,增長因子是影響資產價格的首要因素,決定資產價格變化的方向,高增長利好權益,利空債券;低增長利空權益,利好債券。流動性因子則會影響資產價格變化的幅度,例如在高流動性環境下,權益和債券均能有較好的表現。在實踐操作中,我們對未來宏觀經濟增長和流動性情況作出分析預測,並和市場中性假設進行比較,從而決定資產配置方向。

財通資管于洋:寬鬆變奏之下聚焦成長風格的結構性機會

第二,供給側改革依然是現階段看待宏觀問題的最重要視角。以往我們看待宏觀問題常用需求思維、總量視角,講穩經濟就是「大水漫灌」、投資拉動。但本輪經濟政策的核心是供給側、是結構,內涵就是「三去一降一補」。過去三年的政策重點是「三去」即「去過剩產能、去槓桿、去庫存」,其目的是對傳統產業優化提升,資本市場的感受是儘管總需求不足,經濟有下行壓力,但傳統行業競爭格局優化,龍頭企業優勢強化,「核心資產」成為市場追逐的熱點。今明兩年,政策重心正從「三去」過渡到「一降一補」,既改善營商環境、扶持新興產業,我們也看到無論是產業政策還是資本市場,對新興產業的扶持力度都有明顯提升,我們也把優勢的研究力量向5G、新能源、高端製造、生物醫藥等方向重點布局,並圍繞科創板和科技創新設計了全方位的資產管理產品。

展望後市走向,我們認為應重點關註上述三大預期的未來演化。具體而言,第一個預期大概率不會出現大變化,即貿易摩擦仍將持續,同時壓制地產融資和投資,對經濟增長相對謹慎的預期估計還會持續,而傳統行業的盈利預期變化不大。第二個預期未來演化是消費拉動經濟增長也會是長期方向,需要關注的是部分消費子行業有周期性,應繼續關注周期下行對部分消費的負面影響。而第三個預期則相對更需要關注風險,警惕市場又一次把長期邏輯短期化。目前,不少股票短期的大漲已經透支其未來多年的增長。而自主可控、技術創新都需要很長時間,出現一定波折在所難免。因此,這些行業的估值未來仍將大幅波動。

風險提示:本文不構成投資建議,股市有風險,入市需謹慎。

第一,經濟下行壓力最大的階段已經過去,未來1-2個季度經濟有望企穩回升。首先,製造業的去槓桿、去庫存已經進入尾聲,政府減稅降費、解決融資難融資貴的努力會逐步看到效果,製造業復蘇大概率會在未來兩個季度內出現;其次,消費是經濟增長的中堅力量,未來1-2個季度也有邊際改善的動力,主要來自可選消費如汽車、家電、手機的邊際改善,這其中有基數原因,也有政府拉動內需的努力;最後,基建的改善能夠對沖地產的下行壓力,而人民幣貶值顯著減弱了中美貿易摩擦對外貿的衝擊。

但投資畢竟是基於預測的工作,不做預測,如何決策?

第一創業證券董事總經理兼資產管理部負責人尹占華:近期債券的配置價值不如股票

儘管美國由加息轉為降息,海外債券紛紛破歷史新低,全球負利率債券達到17萬億美元的歷史新高,而國內政策又長期受內部結構不良、宏觀槓桿率過高以及外部貿易戰等因素的掣肘,經濟仍將面臨較大的下行壓力,所以,中長期來說,基本面對債市有較強支撐。但近期如果貨幣政策不會進一步寬鬆,債券收益率的下行空間就會受限。

数据来源:Wind, Bloomberg

正如巴菲特所說,投資要相信長期的力量。如果將投資看作一場長期航程,那麼我們希望可以看到的是一條相對平滑的上升曲線;而如果我們過多關注短期收益時,那麼在放大鏡下任何一次調整都會是驚濤駭浪,並可能讓我們半途而返。我們構建「類絕對收益」的投資體系,也是希望能幫助基金持有人着眼資產配置的角度,看淡市場的短期波動,做時間的朋友,藉助基金管理機構的專業投資能力,穩步實現資產的長期保值增值。

首先,經濟結構轉型是一個自發的調節過程。2018年我國人均GDP超過9000美元,但與OECD國家相比,中國仍是「窮親戚」。美國人每年消費掉其GDP的80%,日本的這一數字為70%,韓國超過60%,我國僅略超50%。中國人整體而言仍在「節衣縮食」,將大比例的物質資源投入到擴大再生產。消費型社會的實現,是經濟發展的結果,而非手段。所以,在相當長時間內,投資仍然是經濟增長的主要推動力,或者說唯一推動力。但投資的方向會經歷自發調整,高端製造業是最大有可為的方向。

中信證券董事總經理張曉亮:明年市場關注三個預期的未來演化

(個人簡介:張曉亮:中信證券資產管理業務董事總經理,權益團隊負責人。社保股票組合、中信證券卓越成長集合計劃等產品投資經理,投資風格穩定,主要專註行業與個股研究,以價值成長政策為核心,擅長對TMT、消費品、醫藥、新能源、服務業等行業有持續的研究。中國人民大學環境經濟學學士,北京大學經濟學碩士。金融證券從業年限11年,有多年行業研究經驗,目前管理規模約為220億元。)

在對信用債的研究上,我們內部建立了較完善的信用評級體系,將債券進行1-10檔不同的分類。信用研究主要分為兩步,第一步判斷某一債券標的能不能入庫,第二步是判斷何時以什麼價格買入或者賣出。目前我們債券的核心池重點覆蓋近200個標的,並不是單純基於財務報表做出能否入庫的判斷,而是通過現場調研、路演和交流,再結合其他信息源進行交叉驗證,把信用研究力量集中在值得研究的這部分債券標的。此外,我們的研究團隊還基於二級市場的公開數據進行了清洗和分析,對重點行業和標的投資決策提供了有力的數據支持,體現出不錯的效果。

我的理解是:歷史規律在宏觀的、抽象的層面更可靠;在微觀的、具體的層面要慎用外推。在投資中,這意味着我們無法準確預計時間與空間(什麼時間股票會漲到什麼價位),但在長周期內卻可以做到模糊的正確。

合理配置資產關注估值性價比我們認為控制組合波動率並不是通過頻繁交易來實現,而是通過合理的倉位選擇和資產配置來控制。在倉位選擇方面,我們通過對債券指數和股票指數歷史收益率和波動率的測算髮現,中性偏低的權益類倉位有助於在實現一定收益目標下,保持組合較小的回撤。但這僅僅是第一步,合理的資產配置才是控制組合波動率的關鍵所在。

表一:新興市場股市與美元指數負相關

我們的投資思路仍然重視行業與個股的結合,尋找估值合理、增長確定的公司,獲取價值偏離和業績增長的確定性收益,淡化短期市場波動,尋求長期穩健的超額收益,力爭獲得投資的大概率和長期成功。

在這個國慶長假期間,作為專業資管媒體,基金君特地邀請了國內知名的公募基金經理、私募投資經理和券商投資主辦們親自撰文,總結前三季度股市和債市行情,分析未來資本市場機會和投資布局,為大家節后的投資布局做一個參考。國慶長假期間海外股市波動較大,而今天共有六位知名券商投資主辦撰稿,分析國慶節后的四季度市場呢?請看~~

截至目前,今年的市場整體是友好的。主流指數累計漲幅均在20%以上,公募基金回報率的中位數超過25%。但過程卻是煎熬的,體現為兩點:

債市方面,利率經歷了上下波動的震蕩格局:一季度經濟韌性連超預期、4月貨幣政策邊際收緊,1至4月利率震蕩上行。5月中美談判反覆,疊加經濟數據再度大幅回落,利率重新開始下行。5月下旬包商銀行風險事件引發流動性擔憂,利率又出現階段性調整;隨後央行加大流動性投放規模,並連續發聲穩定市場預期,利率重新震蕩下行至6月中旬。7至8月中美貿易摩擦緊張局勢加劇,美聯儲降息,全球經濟下行壓力加大,主要國家債券收益率持續下行,在多重利好因素驅動下,國內債券收益率向下突破上半年震蕩區間。9月份CPI超市場預期,央行貨幣政策寬鬆程度低於市場預期,債券收益率有所反彈,回到7、8月震蕩區間。

2018年下半年隨着「六個穩」、降准等政策出台,我們提出「政策底」已經出現,「經濟底」有望在2019年下半年出現,而A股市場有望先於經濟觸底回升。

(個人簡介:徐覓:東方證券資產管理有限公司公募固定收益投資部基金經理,管理着東方紅核心優選一年定開混合、東方紅匯陽混合、東方紅匯利混合等基金產品。復旦大學工商管理碩士,證券從業12年,曾在長信基金、廣發基金、富國基金擔任過債券交易員、基金經理助理,並在東方證券資產管理有限公司私募固定收益投資部擔任過投資經理。)

展望未來,在全球經濟面臨衰退的壓力下,全球主要央行開啟了新一輪的寬鬆,利好新興市場股市,包括A股市場。外圍寬鬆的環境下,國內貨幣政策將有更多空間,寬信用疊加減稅的政策組合是托底經濟的關鍵。

粗略估算,影響股市一天之內漲跌的因素或超100個,影響一年走勢的因素應該不少於10個,影響十年走勢的因素則兩三個足矣。這就給人造成一種錯覺,錯誤地認為短期預測更簡單,因為解釋昨天的漲跌很容易,只要抓住100個因素中的一兩個即可。其實明天的漲跌與昨天的表現基本無關,因為很難將100個因素原封不動地複製到明天。作為基金經理,我也偶爾會對市場的過往表現做些分析,卻始終拒絕對未來走勢進行預測,非不願,是不能。

三、四季度資本市場展望流動性是資本市場的重要影響因素,通常來說,流動性充裕,各類資產價格都有上漲的傾向,而流動性收緊,各類資產價格則存在下跌傾向。2019年9月24日,易綱行長表示「並不急於做出比較大的降准或者量化寬鬆舉措,中國貨幣政策取向要保持定力」,債市和股市應聲回落。

願我們都有好收成!華泰證券資管權益投資部負責人魏昊:築底接近尾聲,靜待慢牛行情

從產品的組合配置上來說,我們將以配置投資級信用債為主,穩定的獲取票息和信用利差壓縮帶來的收益。我們相信,龍頭企業憑藉其規模效應下的成本優勢、管理及技術等優勢將在未來的競爭中將獲取更多的市場份額,信用資質呈穩健甚至向好的趨勢。對應的投資級信用債在未來相當長的一段時間內都會持續地獲益。對於投機級的債券,我們將發揮團隊信用研究的傳統優勢,堅持自下而上的個體研究,結合行業輪動或產業周期視角,着重調研具有競爭優勢的產業龍頭和政策支持地區的城投債,通過交易策略為組合增厚收益。最後,在當前信用利差分化、板塊割裂的背景下,整體下沉信用資質的垃圾債投資風險較高,且不符合產品持有人的風險承受能力,我們將予以規避,減少系統性風險暴露。

第三,上市公司業績即將觸底回升,A股有望迎來長期慢牛。由於上市公司是各行業中的頭部企業,我們預計A股業績觸底會早於宏觀經濟,將於三季度見底、四季度回升,並且目前A股的整體估值也僅有17倍市盈率,是全球股票市場的估值窪地。我們對於A股的長期投資價值是十分樂觀的。但另一方面,我們也看到未來的市場可能不同於以往的牛市。首先,因為在供給側改革的背景下,無論是經濟增長還是貨幣流動性都難以出現以往大開大合的情形,這使得市場的波動性會減弱,以往的「快牛」、「瘋牛」恐難以再現;結構性力量會較長期的主導市場方向,比如一些各行業中的優勢龍頭企業以及在產生轉型升級中湧現的新興力量會持續創造價值並吸引投資者關注。因此,我們認為A股將有望迎來更長期的結構性慢牛。

芒格常言理性是他最大的優勢。其實理性是極少人能達到的高度,我們不必苛求自己理性,卻可以學會保守。理性並非人的天性,保守者夜夜安眠。而保守,常常帶來長期的好收成。

2019年前三季度行情收官,將進入最後三個月的衝刺階段。最近一段時間,A股仍然震蕩,股指已在3000點上下拉鋸許久。回顧年內股市整體表現,我們認為,今年市場一方面是普遍上漲,另一方面是部分行業大幅上漲,已然是結構性牛市。在我們看來,今年A股年內的結構性行情,主要反映了三個預期變化以及背後相關政策的影響。展望四季度乃至明年市場的走向,這三大預期的未來演化也值得大家關注。

基於這個樸素的道理,我們對長期的、宏觀層面的前景可以樂觀一些:

總體來說,我們對四季度A股市場仍然保持謹慎樂觀的態度,考慮到經濟下行、地產周期回落、機構持倉、科創板等因素,成長風格有望持續佔優,結構性機會仍然值得參与,估值與增長匹配的個股將成為未來獲取收益的關鍵。

在權益類資產的配置思路上,主要分為自下而上和自上而下兩方面。從自下而上的角度來說,股票配置主要來自於權益部門精選的核心股票池,選擇各個行業的優質龍頭,作為長期持有的品種。一部分會與轉債品種進行對比,目前一些優質公司的轉債估值相對較高,那麼可能選擇正股而非轉債進行配置。從自上而下的角度來說,一方面基於配置宏觀因子的角度,通過行業配置分散不確定性敞口,例如配置黃金股對沖海外不確定性,配置基建相關標的對沖政策刺激的不確定性,配置石油EB對沖油價波動;另一方面基於組合投資的角度,分散化配置高性價比的品種,例如部分基本面相對一般但估值非常便宜的轉債,高彈性的TMT板塊等。

展望未來,我們主要有三個判斷:

光陰荏苒,轉眼一年已只剩四分之一。作為基金管理者,我們正在對過去大半年來的投資進行回顧和整理。股市雖無常,卻可以被描述;短期趨勢不可預測,長期風險報酬比卻可以評估。

我們同樣不能忘記,歷史進程在微觀個體層面是充滿隨機性的。對企業家而言,主觀能動性往往屈就於政策、供需關係、競爭對手的策略乃至運氣等外部因素,過去的優異表現,在未來往往難再現。

首先,海外方面持續寬鬆。北京時間9月19日凌晨,聯儲年內第二次降息並表示可能會提早啟動擴表,考慮到美國經濟面臨貿易摩擦、全球經濟放緩等方面的壓力,12月仍有一定概率再次降息。歐央行9月12日除了降息10個基點之外,還宣布重返量化寬鬆。今年以來全球已有超過30家央行宣布降息,全球寬鬆的步伐仍在持續。

(個人簡介:魏昊,現任華泰證券資產管理公司權益投資部負責人,15年證券投資和研究經驗。曾管理全國社保基金股票組合和大型央企年金,管理最大規模超百億元。魏昊秉持從基本面出發的價值投資理念,深入研究行業和公司,以獲取中長期絕對收益為投資目標,其從業以來所管理的投資組合均獲得正收益。魏昊過去三年在華泰證券資管所管理的A股券商集合計劃業績表現位於市場前列。)

最重要的,市場估值的水平處在歷史低位,從長期維度來看,估值水平是長期走勢的最核心預測指標,儘管它與短期走勢無關。

中泰資管基金業務部和研究部總經理姜誠:投資中關於預測的那點事

綜上,我們認為四季度市場仍然有較好的結構性機會。行業配置方面,依然看好科技和消費。科技方面,隨着相關行業景氣翻轉以及科創板的落地,看好符合國家發展方向的「自主創新」企業,包括5G及下游應用、物聯網智能終端、國產替代等。消費方面,雖然今年以來漲幅較大,但是中期來看仍然是投資最好的賽道之一。2019年中國的零售額可能達5.6萬億美元,預計超越美國,是一個巨大的內需市場,也是未來拉動經濟增長最主要的動力,因此未來將會持續是投資的核心賽道,看好泛消費品行業中的藍籌品種。

我們認為,今年四季度,貨幣政策將「保持定力」,一定程度上是受制於CPI的走高和人民幣的貶值。今年7、8月份,CPI連續兩月超市場預期,主要受到豬肉價格上漲的拉動。我們測算,今年9、10月CPI可能微幅回落,11、12月、最晚明年1月,CPI可能在多年以後首次上破3%。另外,中美貿易摩擦影響到匯率穩定,也限制了貨幣政策的施展空間。

重視信用研究配置投資級債券東方紅資產管理的固定收益團隊,憑藉多元化的人才構成,已經搭建了全面、完善的投研體系,全面覆蓋到固定收益的各個領域:包括宏觀及資產配置、債券配置策略、可轉債研究、信用研究、衍生品研究和風控評估等。

2019年6月下旬,為了應對持續的流動性分層壓力,特別是基於對下半年經濟基本面和政策面的判斷,我們把槓桿套息策略切換為久期策略,重點配置5-10年AAA等級交易所可質押的公司債以及10年期政策性金融債。而9月初,在國內通脹預期上行以及央行政策並沒有如預期那麼寬鬆后,我們着力減持中期信用債和中長期利率債但保留長期信用債,縮短了組合久期,並做啞鈴型配置。另外,也再次戰略布局有一定債底保護且彈性適度的可轉債和可交債。

在偏債混合和二級債基的管理上,我們將投資目標設為追求較高的夏普比率,通過倉位控制和資產配置來實現組合在低回撤下的收益穩健增長。

8月中旬以來市場重拾升勢,短期原因是全球主要經濟體重回降息周期,刺激資金迴流風險資產;長期原因是中國經濟結構轉型升級的決心和行動提振了投資者的信心,包括資本市場的科創板正式啟動、LPR改革落地、「深改12條」、QFII投資額度取消等,所以我們看到8月份以來的行情與之前最主要的區別是不再是「核心資產」的獨角戲,行情有明顯的擴散,且5G、自主可控等新興產業方向表現要優於「核心資產」。

經歷過去幾年企業信用風險事件的爆發,我們的債券市場發生了系統性的分化:投資級債券、投機級債券以及垃圾債券的板塊界限愈發明顯。這是因為過去我們的市場主要反映的是流動性溢價,容易因為流動性溢出導致債券信用利差發生全面的壓縮。但目前隨着違約因素被市場納入風險定價進行考量,信用利差走闊和分化的發生也是必由之路。

去年二季度央行宣布降準是本輪「寬貨幣」的起點,未來三年持有資產會比持有現金更好。各個細分領域打破「剛兌」完善風險定價,將長期利好資本市場的發展。我們正在經歷債券市場違約帶來的優勝劣汰,我們也看到了銀行被託管導致的同業風險重估,未來城投平台也可能經歷信用利差分化的過程。

孫子兵法有雲:昔之善戰者,先為不可勝,以待敵之可勝。對任何一家上市公司,多考慮不利的局面,為最差的情況估值,是為安全邊際。可喜的是,當前市場中並不缺乏這類機會。

總之,由於市場判斷較為準確且波段操作比較靈活,繼去年一創資管數十隻債券產品平均收益達到10.1%(同期,全國規模1億以上的600隻中長期純債和一級債券基金平均年化收益率6.56%)后,今年截至9月20日一創資管主動管理的數十隻債券產品平均絕對收益6.5%、年化9.02%,同期,全國規模1億元以上的913隻中長期純債和一級債券型基金平均年化收益率3.18%、年化4.41%,產品投資業績持續大幅跑贏市場。另外,截至9月20日,Wind顯示的三月理財債券產品——第一創業匯金穩健收益1期絕對收益7.3%,年化收益為10.13%,遠超同業。每日開放的純債產品——創金季享收益絕對收益6.05%,年化收益8.4%,也居於同業領先水平。

第一,今年以來,國內經濟運行平穩,宏觀政策總體上也保持平穩。今年貿易摩擦雖有反覆但去槓桿政策轉變為穩槓桿,經濟運行相對平穩。市場整體的上漲,來自於對中國經濟抗外圍衝擊的信心增強。同時,經濟增速趨穩而非反轉,銀行、地產、鋼鐵、煤炭、建築和建材等行業雖有上漲但幅度相對不大。

其次,國內政策對沖明顯升溫,包括允許分拆上市、科創板併購重組註冊制、以及全面深化資本市場改革方案等,均有望提升市場風險偏好。另外,9月20日LPR第二次報價再次下行5個基點,雖然四季度通脹可能上升,但核心通脹仍維持低位,因此在引導實體融資成本下行的大背景下,未來無風險利率仍然處於下行通道,有利於市場估值提升。

其次,中國從不缺乏創新的基因。在科技領域,雖然原創的基礎理論我們提出的很少,技術層面的發明我們卻做了很多,四大發明只是其中的代表;在商業領域,雖然我們在顛覆式創新方面做的不多,卻是漸進式創新的最有力推動者,這是製造業升級的核心驅動。

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